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事件： 10 月30 日，工商銀行發布2025 年三季度報告，前三季度實現營業收入6400億，同比增長2.2%，歸母凈利潤2699 億，同比增長0.3%。加權平均凈資產收益率9.3%，同比下降0.47 個百分點。 點評： 營收增速季環比提升，盈利增速回正，經營韌性增強。工商銀行1-3Q 營業收入、PPOP、歸母凈利潤分別同比增長2.2%、1.8%、0.3%，增速較25H1 分別提升0.6、0.4、1.7pct。營收主要構成上：（1）凈利息收入同比下降0.7%，降幅較25H1 略走闊0.6pct，擴表速度穩中有降仍保持較好水平，息差收窄壓力趨緩；（2）非息收入同比增長11.3%，增速較25H1 提升4.8pct，其中，手續費凈收入增速小幅轉正，凈其他非息收入增速季環比提升8.8pct。 1-3Q“兩投”增加超4 萬億，擴表保持較高強度。工商銀行積極發揮大行“頭雁”作用，1-3Q 貸款投放、債券投資“兩投”增加超4 萬億，增量再創新高。截至25Q3 末，生息資產同比增長9.4%，增速較2Q 末小幅下降1.9pct；其中，貸款同比增長8.4%，增速較2Q 末持平。貸款投向上，加力支持“兩重一薄”“兩重”“兩新”等重點領域，制造業、戰略性新興產業、綠色、普惠、民營和涉農貸款增速均高于各項貸款平均增速。 3Q 單季生息資產增量3640 億，其中，貸款增加2663 億，規模占比73.2%。貸款增量中，公司貸款、零售貸款、票據貼息增量分別為+433 億、-658 億、+2888億，公司貸款（含貼現）持續發揮“壓艙石”作用，零售貸款增長相對承壓；3Q票據資產同比多增，對廣義信貸規模形成較強支撐。 存款增速穩中略降0.3pct，存款定期化趨勢延續。25Q3 末，工商銀行付息負債、存款分別同比增長10.5%、8%，增速較2Q 末分別下降1.4、0.3pct。3Q 付息負債增量4669 億，其中，存款增量4080 億，為主要貢獻分項。截至25Q3 末，存款占付息負債比重79.1%，年初以來各季末占比保持穩定。分期限結構看，3Q定期、活期存款余額分別為+4684 億、-604 億。截至25Q3 末，定期存款占比較2Q 末提升0.6pct 至61.1%，存款定期化趨勢延續但斜率趨緩。 1-3Q 凈息差較25H1 收窄2bp 至1.28%。公司1-3Q 披露凈息差為1.28%，較25H1 下降2bp，較上年同期下降15bp。按期初期末時點平均值測算，生息資產收益率、付息負債成本率分別為2.69%、1.57%，較25H1 均下降4bp。資產端收益率延續承壓態勢，與行業趨勢一致；負債端公司積極落實各項自律倡議，根據政策利率變動調整存款利率推動付息成本持續下行。后續伴隨存量存款到期滾動重定價，負債成本管控效果有望持續釋放。 1-3Q 非息收入同比增長11.3%，手續費及凈其他非息收入季環比均有提升。工商銀行1-3Q 非息收入同比增長11.3%至1666 億，增速較25H1 提升4.8pct。 其中，（1）手續費及傭金凈收入909 億（YoY +0.6%），增速較25H1 小幅提升1.2pct，3Q 資本市場景氣度提升背景下，預估財富代銷及資產管理業務收入增長季環比改善，同時，工商銀行綜合化經營程度深、中間業務收入來源廣，也有助于對手續費形成有力支撐；（2）凈其他非息收入757 億（YoY +27.6%），增速較25H1 提升8.8pct。3Q 單季凈其他非息收入292 億，其中，投資收益157億，為主要正貢獻項，預估公司加大了債券類資產流轉，提升買賣價差收益貢獻。 不良率連續3 個季度持平于1.33%，風險抵補能力保持較好水平。25Q3 末，工商銀行不良貸款率1.33%，較年初下降1bp。25Q1 以來，各季末不良率均穩定在1.33%。撥備方面，1-3Q 計提各類資產減值損失1271 億，同比略降1.7%；其中，貸款減值損失1375 億，同比增長12%。截至25Q3 末，撥備覆蓋率為217.2%，較2Q 末略降0.5pct；撥貸比2.89%，較2Q 末持平。 加權風險資產增速提升，各級資本充足率較2Q 末下降。擴表保持較強勢頭加劇資本消耗，25Q3 末，工商銀行風險加權資產同比增長9.7%，增速較2Q 末提升2.8pct。25Q3 末，核心一級/一級/資本充足率分別為13.57%、14.8%、18.85%，較2Q 末分別下降32bp、45bp、69bp，資本充足率保持合理區間。后續伴隨財政部特別國債發行支持補充大行核心一級資本有序推進，資本安全邊際有望增厚，為信貸投放奠定堅實基礎。 盈利預測、估值與評級。工商銀行近年來持續推進實施“揚長補短、固本強基”戰略布局，并深入推進GBC+（政務、產業、個人服務）基礎性工程。在發揮工商、零售、科技等“老三篇”優勢的同時，積極拓展新型金融基礎設施、新型任務、新質生產力等“新賽道”。年初以來，公司積極發揮大行“頭雁”，擴表保持較高強度，二季度以來營收增速逐季回暖，1-3Q 歸母凈利潤同比增速實現回正，體現了較強的基本面韌性。維持公司2025-27 年EPS 預測為1.05/1.08/1.11元，當前股價對應PB 估值分別為0.71/0.66/0.62 倍。維持“買入”評級。 風險提示：經濟復蘇景氣度不及預期，貸款利率下行壓力加大。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。
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